¿Por qué no baja la inflación?

Tres motivos por los cuales el BCRA no cumplió con su meta en 2017.

La verdad que este verano de 2018 esperaba disfrutar, en la exclusiva Punta, de las mieles del “atraso cambiario” Sin embargo, parece que en esa ciudad la macroeconomía no funciona. Todos los precios son exorbitantes. Le hacen extrañar a uno la Buenos Aires “cara en dólares”.

¿Es realmente una falla macroeconómica? La realidad es que no tanto. Si uno observa la serie histórica del tipo de cambio real de Uruguay con Argentina, verá que el país oriental se volvió año tras año cada vez más caro en pesos argentinos.

Gráfico 1. Tipo de Cambio real Uruguay-Argentina.

En el gráfico se observan los tipos de cambio reales (es decir, descontando la inflación local y agregando la del país vecino) de Uruguay con Argentina y Estados Unidos. Si la línea cae, eso significa que Uruguay se vuelve caro en la moneda contra la que se compare. Si la línea sube, Uruguay se vuelve barato en la moneda extranjera.

Al mirar la línea amarilla, se observa que desde un pico máximo en septiembre de 2003, Uruguay se puso cada vez más caro en pesos argentinos. Es decir, el poder de compra de nuestra moneda en el país vecino fue declinando mes tras meses desde el año 2003.

Como te contaba, yo estuve allí en el verano de 2009. Desde ese entonces, el peso argentino perdió nada menos que el 52% de su poder de compra, producto de un tipo de cambio nominal relativamente estable, y una inflación alta, tal como nos pasa a nosotros en Argentina. (En los últimos 10 años, el dólar en Uruguay trepó 34,3%, mientras que los precios avanzaron 113,7%).

Así que el “atraso cambiario” uruguayo, sumado a que Punta del Este siempre fue un balneario “top”, me impidieron disfrutar de nuestro propio atraso cambiario.

En fin…

Hoy quería responder una pregunta que fue furor durante las últimas semanas y es por qué no baja la inflación.

Claro, la inflación recontra bajó desde los casi 40 puntos de 2016, pero si tomamos el último dato publicado por el INDEC (24,8%), estuvo recontra lejos de bajar al objetivo que buscaba el BCRA (17% como máximo).

¿Qué fue lo que pasó? A continuación te doy tres motivos concretos por los cuales la inflación no bajó tan rápido como se deseaba.

Motivo 1) Bajar la inflación, con este esquema monetario, no es tan sencillo.

A pesar de que el sistema de “Metas de Inflación” se utiliza con éxito en alrededor de 30 países en el mundo, varios analistas venían comentando que para reducir la inflación el método no está tan probado que digamos.

No estoy de acuerdo con esa posición. Las metas de inflación son solamente el reflejo de un Banco Central cuyo objetivo es reducir la inflación, utilizando las herramientas necesarias para hacerlo –en este caso, la tasa de interés de Política Monetaria-. Y cuando los bancos centrales quieren bajar la inflación, tarde o temprano, lo hacen.

Lo que sí admito es que, con metas de inflación y tasa de interés, la reducción de la inflación puede no ser tan rápida. En el caso de Chile, por ejemplo, después del programa de “desinflación” iniciado en 1990, la inflación tardó 7 años en llegar al orden del 5% anual. En Colombia e Israel llevó 11 años y en México 6.

Uno podría preguntarse por qué lleva tanto tiempo si, por ejemplo, durante los primeros años de la convertibilidad, la inflación se redujo tan suculentamente, y pasamos de 80% a 7% de inflación en dos años, para luego tener estabilidad por otros siete.

La respuesta es que parecería que, al menos a corto plazo, el tipo de cambio fijo es más eficaz para controlar los precios que cualquier otro esquema. Eso no es algo propio del sur de América o de Argentina, sino que lo mismo sucedió en el mismísimo Estados Unidos.

Cuando los americanos abandonaron el Patrón Oro (que era en términos prácticos un tipo de cambio fijo con el metal precioso), la inflación se descontroló.

Gráfico 2. Inflación en Estados Unidos.

En los 10 años anteriores a la salida del Patrón Oro, Estados Unidos tuvo una inflación promedio del 3% anual. Después del cierre de “la ventana del oro”, la inflación más que se duplicó, promediando un 8,3% anual para los 10 años siguientes, a pesar de la misión declarada de la Fed de vigilar la estabilidad de los precios.

Esto comenzó a cambiar con la llegada de Paul Volcker a la Fed, quien, en un contexto de tipos de cambio libre, logró erradicar la inflación de dicho país. Se consiguió, pero llevó sus años.

En conclusión, uno de los motivos por los cuales la inflación no bajó como era esperado es que el sistema de metas, con el instrumento de la tasa, puede generar un lag de tiempo mayor al esperado originalmente.

Motivo 2) El BCRA jugó para Cambiemos en las elecciones legislativas.

En un conversación de hace algunos meses atrás, un colega me dijo: “Sturzenegger es más miembro de Cambiemos que presidente del BCRA”. Traducido al castellano, esto quiere decir que si tiene que elegir entre bajar la inflación y ganar una elección, se queda con lo segundo.

Algo de esto puede haber y, sin dudas, quedó claro que el Banco Central fue influido por el proceso electoral que culminó en octubre de este año, con el triunfo de Cambiemos en las legislativas.

Por favorecer al gobierno en las elecciones, es probable que el Banco Central pospusiera los aumentos de tasas de interés, resultando en una política monetaria demasiado expansiva para cumplir con el objetivo de inflación.

Gráfico 3. Tasa de Política Monetaria, meta BCRA e inflaciones mensuales anualizadas.

Lo que se observa en el gráfico de más arriba es que entre abril y septiembre, la tasa de interés de la política monetaria se mantuvo congelada. En todos esos meses, la inflación núcleo anualizada superó a la meta de inflación.

¿Por qué, teniendo una inflación por encima del objetivo por 6 meses consecutivos, el BCRA no subió la tasa? Las elecciones legislativas son la explicación más razonable que encuentro. Hacerlo le hubiese “dado de comer” a la oposición y arriesgado algunos votos…

En resumen, el BCRA “jugó a la política” en los meses previos a octubre de 2017, y para asegurar la elección de Cambiemos, mantuvo una política monetaria más expansiva de lo requerido, frustrando el cumplimiento del objetivo de inflación.

Motivo 3) El necesario ajuste de las tarifas de servicios públicos

Hace exactamente 7 días, estuve en un noticiero analizando el tema de la inflación. Allí, Iván Schargrodsky, el entrevistador, comentaba que el BCRA parecía el único coherente dentro del gobierno porque quería bajar la inflación, mientras el resto de los Ministros “le jugaban en contra”, por liberar precios de transporte o energía, por ejemplo.

En algún punto, mi tocayo dio en la clave. Es que en este marco de buscada “desinflación”, el gobierno debe reconocer precios que están totalmente atrasados. Esa parcial liberación de precios regulados impulsa al alza (a corto plazo) los índices con los cuales medimos la inflación, llevándola muy por encima de lo buscado por el Banco Central.

En el cuadro de abajo puede verse cuánta incidencia tuvo cada rubro del Índice de Precios en el 24,8% anual con que cerró la inflación de 2017.

Cuadro 1. Aporte de cada rubro a la inflación anual.

Este cuadro, que elaboró mi colega Federico Ferrelli Mazza, muestra qué tanto peso tiene la variación de precios estacionales, núcleo y regulados en la formación del IPC General.

Se podría decir que cada rubro “aporta” a lo que luego resulta ser la inflación anual que el Banco Central busca controlar.

Así, vemos que los precios regulados fueron lo que más aumentó en el año (un 38,7%), bien por encima de la inflación promedio y bien por encima de la “núcleo”, que es el índice que mejor puede controlar la autoridad monetaria.

Llevando este análisis al extremo, podríamos decir que si los precios regulados no se hubiesen movido (variación 0%), la inflación anual habría cerrado en 15,7%, cumpliéndose con crecer la meta de inflación.

Claro que de ninguna manera este debe ser el camino a seguir. De hecho, cuantos más precios se liberen, mejor será a largo plazo, pero en el corto esto implicará un desafío mayor para bajar la inflación.

Si el BCRA persiguiera un objetivo de inflación basado en la núcleo, igualmente habría errado en su meta, pero habría estado casi 4 puntos más cerca. No hacerlo lo obliga a ser más contractivo de lo que debería ser si no se tuvieran que reconocer las tarifas reprimidas por el kirchnerismo. Un vestigio de la “pesada herencia”.

En conclusión, el último motivo por el cual la inflación no baja como se desea es que los tarifazos generan una dicotomía: o el Banco Central se pone mucho más agresivo en su política monetaria, o no se cumple la meta establecida. Claramente, en 2017 triunfó la segunda alternativa.